1. Od początku pandemii notujemy wyraźne osłabienie złotego. Jakie są tego przyczyny?/

Od początku pandemii kurs euro wzrósł z 4,25 do obecnie około 4,6 złotego, a dolara amerykańskiego z 3,80 do około 4,10 złotego. Największe osłabienie naszej waluty mieliśmy w marcu 2010 roku i było ono ściśle związane z wybuchem pandemii. Euro kosztowało wówczas prawie 4,65 a dolar poszybował do 4,3 złotego. W sytuacjach niepewności na rynkach światowych istnieje tendencja do wycofywania kapitału spekulacyjnego z krajów, w których rynki finansowe są mniejsze do krajów uznawanych za „bezpieczne przystanie”. Te drugie charakteryzują się dużo większym i co istotne dużo bardziej płynnym rynkiem finansowym. Oznacza to, że inwestowanie krótkoterminowe w takich krajach jak Polska obarczone jest dużo większym ryzykiem w okresach turbulencji gospodarczych. Kapitał odpływa powodując osłabienie ich walut krajowych.

2. Czyli nie tylko złotówka ucierpiała w tym okresie?

Tak. W marcu 2020 czeska korona obniżyła swoją wartość wobec euro o 10%. Podobnie zachował się forint węgierski, czy rosyjski rubel. Jeszcze bardziej osłabienie walut z krajów peryferyjnych względem dominujących walut było widoczne względem dolara amerykańskiego. Wspomniane waluty w samym marcu 2020 straciło około 20% wobec dolara.

3. W ciągu ostatnich miesięcy dalej złotówka się osłabia. Czy jest to swoiste wotum nieufności dla tego, co się dzieje w polskiej gospodarce?

Nie patrzyłbym na to w ten sposób. W ostatnich trzech miesiącach dolar wzrósł o 5% względem czeskiej czy rumuńskiej waluty, podczas gdy wobec złotówki o 6% a węgierskiego forinta o 9%. Jak widać zmiany kursów walut w naszym regionie są dość skorelowane z umocnieniem się dolara, szczególnie w ostatnim miesiącu w związku z pojawieniem się nowego wariantu wirusa i niepewności dotyczących rozwoju gospodarki światowej. Co ciekawe, w tym czasie dolar wzmocnił też o 5% względem euro. Jak widać wciąż głównym czynnikiem, który ma wpływ na rynek walutowy w krótkim terminie jest pandemia. Ale są też inne czynniki, które różnicują zmiany kursów poszczególnych krajach.

4. No właśnie, złotówka traci wobec euro. Z czego to wynika?

W ciągu roku złotówka straciła 4% wobec euro, a rumuński lej 1,5%. Czeska korona zyskała wobec euro z kolei ponad 3%. Musi zatem być coś jeszcze, co powoduje zmiany kursów walut. Jednym z tych czynników są różnice w stopach procentowych. Czesi podwyższyli swoje stopy procentowe dużo wcześniej niż nasz bank centralny. Rozpoczęli cykl podwyżek w czerwcu, kolejne ruchy były w sierpniu i we wrześniu. W listopadzie czeski bank centralny zadecydował o podwyższeniu głównej stopy procentowej do 2,75%. Podobne, aczkolwiek nie na taką skalę, działania przeprowadzili Węgrzy, czy Rumuni. Wyższe stopy procentowe przyciągają kapitał. Inwestorzy rynku pieniężnego przebudowali swoje portfele. Więcej kapitału napłynęło do m.in. Czech. Inwestorzy chcąc tam zainwestować, kupowali czeską koronę umacniając jej wartość. Polski rynek stawał się z kolei mniej atrakcyjny. Kapitały zaczęły z Polski odpływać. Narodowy Bank Polski musiał w końcu zareagować podwyższając również w Polsce stopy procentowe. Zahamowało to osłabianie się złotówki, która od końca listopada nawet się wzmocniła.

5. W jakim stopniu na osłabienie złotego w ostatnich miesiącach wpłynęła podwyższona inflacja?

Zgodnie z teorią, podwyższona inflacja w stosunku do strefy euro powinna wpłynąć na obniżenie się kursu złotego względem euro. Naszym głównym partnerem handlowym są Niemcy, ale też dużo importujemy i sprzedajemy do Francji, Holandii czy Włoch.  Jeżeli kurs złotówki nie reagowałby na wskazane powyżej różnice w inflacji, powodowałoby to pogorszenie się konkurencyjności cenowej polskich produktów, potencjalne zmniejszenie eksportu i zwiększenie importu.

6. Może Pan to wyjaśnić na jakimś przykładzie?

Proszę bardzo. Przyjmijmy edukacyjnie, że litr mleka kosztuje w Polsce 2,25 złotego, a w Niemczech 0,5 euro. Przy kursie 1 EUR=4,5 PLN, ceny są w obydwu krajach takie same. Jeżeli jednak inflacja w Niemczech wyniosłaby 0% a w Polsce 10%, to ceny mleka w strefie euro pozostałyby na poziomie 0,5 euro, a w Polsce zbliżyłyby się do 2,5 złotego. Przy braku zmiany kursu oznaczałoby to, że mleko w Polsce po uwzględnieniu niezmienionego kursu EUR/PLN stałoby się droższe od niemieckiego o 10%. Tańsze mleko z Niemiec importowane byłoby przez polskie firmy, z kolei polskie mleko jako droższe znajdowałoby mniej nabywców za granicą. Polski eksport by się zmniejszył a import zwiększył. W sytuacji własnej waluty nie jest to jednak „grecka” tragedia, ponieważ żeby kupić niemieckie mleko trzeba mieć na to euro. Kupić euro można na rynku finansowym za złotówki, ale … większy popyt na euro i większa podaż złotówek na rynku walutowym skutkowałaby obniżeniem się kursu złotówki, co ostatecznie przywróciłoby konkurencyjność cenową polskich mleczarni. Przykład uproszczony, bo przecież gospodarka to bardzo skomplikowana materia, ale jak Pan widzi inflacja powinna mieć przełożenie na kursy walut.

7. A czy słabszy złoty nie komplikuje ograniczenia inflacji?

Gospodarka to naczynia połączone. Nierównowaga w jednym miejscu wpływa na pojawienie się nierównowag w innych. Jak ze zdrowiem. Choroba wywołuje negatywne sprzężenia zwrotne. Wyższa inflacja to m.in. słabsza złotówka, a słabsza złotówka to droższy import np. ropy naftowej i wyższe ceny na paliwa. Czyli jak widać, z jednej strony własna waluta amortyzuje nierównowagi, ale z drugiej strony też może destabilizować gospodarkę.

8. Konsumenci zadłużeni w walucie już raportują zwiększenie rat kredytów. A jakie są inne konsekwencje osłabienia złotego i wyższej inflacji dla naszej gospodarki?;

Wyższa inflacja to – co do zasady – wyższy kurs walut obcych, z czego nie są zadowoleni, ci którzy się w tych walutach zadłużyli. To również wyższe stopy procentowe, co z kolei bije w kredytobiorców, którzy zaciągnęli kredyt złotowe. Wyższe stopy procentowe wynikają z  wykorzystywania ich jako narzędzia do zwalczania inflacji poprzez próbę wpłynięcia na oczekiwania inflacyjne oraz poprzez ograniczenie popytu na dobra i usługi krajowe. A ograniczony popyt to wolniejszy wzrost gospodarczy w stosunku do jego potencjału.

9. Czy fakt, że złoty stracił do euro, dolara, franka jest powodem do szczególnego niepokoju? (Czy ta sytuacja wymaga skuteczniejszej interwencji NBP);

Jeżeli skala spadku wartości złotego pokrywa się z różnicą między inflacjami w Polsce i w strefie euro, to jest to naturalne. Płynny kurs walutowy powinien być amortyzatorem różnych szoków w gospodarce i nie należy się dziwić, że ulega on zmianie. Coś co mogłoby niepokoić, to próba destabilizacji kursu złotówki przez kapitał spekulacyjny. Taka sytuacja wymagałaby interwencji NBP pośredniej i bezpośredniej. Pośrednia to odpowiednia retoryka uzmysławiająca rynkowi możliwość aktywizacji banku centralnego w zakresie obrony kursu walutowego, bezpośrednia to przede wszystkim interwencje na rynku walutowym. Polegają one na skupie walut obcych w przypadku zbyt dużej presji na umocnienie złotego, lub ich sprzedaży, gdyby skala deprecjacji zagrażała gospodarce. Warto w tym miejscu podkreślić, że w przypadku ataku spekulacyjnego na złotego mamy czym się bronić. Polskie rezerwy walutowe na koniec listopada to 146,7 mld euro.

10. Czy zaproponowany przez rząd „pakiet antyinflacyjny” (czasowe obniżenie opodatkowania paliw i energii, dodatki osłonowe) ma szanse faktycznie ograniczyć wzrost cen?;

Krótkookresowo tak. Nie należy jednak oczekiwać od niego cudów. Inflacja w Polsce (7,7%), ale też i w innych krajach (np. Litwa: 9,3%, Węgry: 7,4%,  Belgia: 7,1%, strefa euro: 4,9%) wynika bowiem w dużej mierze z tzw. czynników podażowych (w tym z drożejącej energii czy surowców). Dużo zależeć będzie zatem od zachowania się cen na rynkach światowych, na co mamy ograniczony wpływ. ”Pakiet antyinflacyjny” nie zahamuje inflacji, ale może ją ograniczyć, a to już dużo. Pamiętajmy, że na inflację wpływ mają także oczekiwania inflacyjne. Trzeba zrobić wszystko, ażeby ograniczyć spiralę inflacyjną, ale tak, ażeby nie zaszkodzić zbytnio gospodarce i obywatelom. Stąd włączenie do „Pakietu antyinflacyjnego” pakietu osłonowego dla mniej zarabiających Polaków.

11. W jakim czasie inflacja może powrócić do poziomu sprzed pandemii? (Od czego to będzie zależało);

Pamiętajmy, że inflacja podawana jest za okresy przeszłe. A więc, jeżeli w listopadzie mamy odczyt  inflacji, to dotyczy to zmian cen w ciągu roku w relacji do listopada 2020. Kolejny odczyt dotyczyć będzie okresu grudzień 2020 – grudzień 2021. Ceny obecnie są wysokie. Ten rok był specyficzny. Popyt na towary na świecie zwiększył się w 2021 roku, ponieważ firmy musiały odbudować swoje zapasy a gospodarki mocno odbiły po katastrofalnym 2020 roku. Do tego doszły zakłócenia w międzynarodowym łańcuchu dostaw. Olbrzymia ilość dodrukowanego pieniądza wpłynęła też na spekulacje windując m.in. ceny praw do emisji CO2 (ich cena wzrosła o ponad 400% od dołka w 2020 roku). Dodatkowy popyt na towary powinien się zmniejszać w 2022 roku. Międzynarodowe łańcuchy dostaw powinny tez się poprawiać. Pakiety stymulujące gospodarki będą wyciszane, a wiele krajów podwyższa swe stopy procentowe. Wszystko zatem wskazuje, że w drugiej połowie 2022 roku presja inflacyjna na świecie zmaleje. Jeżeli tak się stanie, to istnieje duża szansa na mniejszą inflację również w Polsce.